Si l'on suit les règles monétaires classiques, il ne fait pas de doute que la Fed aurait dû monter ses taux directeurs il y a plusieurs mois déjà. Pourtant, le mot d'ordre du FOMC, dominé par le camp des « colombes », est qu'il faut encore patienter. Le risque serait asymétrique. D'un côté, si la sortie de la politique de taux se révèle trop tardive, il sera facile à la Fed d'accélérer le rythme de hausse des taux pour canaliser d'éventuelles pressions inflationnistes. À l'inverse, si la Fed monte ses taux trop tôt et qu'il s'ensuit un affaissement marqué de l'économie, elle devra faire machine arrière, ce qui serait catastrophique pour sa crédibilité. Certains officiels ont évoqué l'exemple de 2011 en zone euro quand la BCE a monté ses taux à la veille d'une rechute en récession (la causalité entre les deux événements reste à établir). Mais surtout on les entend rappeler de plus en plus souvent l'exemple du « double dip » de 1937.
Que s'est-il alors passé ? L'économie était en pleine accélération quand la politique monétaire fut resserrée. Le mouvement était léger (50 pdb environ sur les taux à court terme) mais la réaction fut violente. Les marchés d'actions perdirent 44 % en un peu plus d'un an. En cinq mois à peine, la production industrielle baissa de 28 %, un rythme plus rapide qu'à aucun point de la Grande dépression entre 1929 et 1933. La thèse selon laquelle la Fed fut responsable de la rechute est anachronique. Elle fut popularisée par Milton Friedman en 1963. Mais, en 1938, le principal conseiller du président de la Fed faisait un constat bien différent. Selon lui, l'économie était entrée en plein boom à partir d'octobre 1936, avec une inflation à deux chiffres. Le crédit s'emballait, en particulier dans le secteur automobile. La rechute fut aggravée par une contraction de la politique budgétaire de près de 3 % du PIB et par des fragilités dans le secteur immobilier. Quant à la Fed, elle serait plutôt à blâmer pour n'avoir pas agi assez tôt afin d'empêcher le boom du crédit. Il y a plus de différences que de similitudes avec la situation présente. La Fed est aujourd'hui attentive à sa communication, l'économie n'est pas en surchauffe et aucun choc fiscal n'est prévu. La sortie de la politique de taux zéro n'est pas du tout une chose anodine. On peut être certain que « patience » sera le maître mot de la communication de la Fed dans les prochains mois.
