État, Banque du Liban, banques : qui sauve qui ?

Winter is coming... L'hiver arrive ! L'allusion fera immédiatement écho à l'oreille des initiés du secteur financier : pas question ici de la succession ordinaire des saisons, mais plutôt de cet hiver métaphorique synonyme de turbulences économiques, de désordre et de chaos. Avec, derrière la métaphore, un message qui pourrait se résumer ainsi : « Préparons-nous, car le pire est à venir. »
C'est dans ce contexte qu'il convient d'analyser la série de mesures non conventionnelles prises par la Banque du Liban. Par un tour de passe-passe magistral, la Banque centrale a réussi à la fois à gonfler ses réserves en devises étrangères, à reconstituer les capitaux propres des banques et à irriguer l'État de liquidité. Avant de démanteler les rouages du mécanisme financier déclenché par la Banque du Liban, j'aimerais brosser un panorama de la situation.
La situation se résume parfaitement par un vieil adage : garbage in, garbage out, « ordure à l'entrée, ordure à la sortie ». Pour la construction des institutions, c'est pareil : les institutions édifiées sur une base idéologique erronée vont mal fonctionner ; les institutions économiques construites sur des bases économiques défectueuses vont mal servir l'économie. Un système fondé sur la corruption ne peut générer que de la pourriture.
L'État libanais est, depuis le début des années 1990, en déficit chronique. Les dépenses publiques, plombées par la dette et la gabegie, sont structurellement supérieures aux recettes. Pour combler les déficits, l'État a recours chaque année à plus de dettes. D'où une nouvelle augmentation des déficits publics, donc davantage de dettes... des taux d'intérêt en hausse... moins de croissance... encore des déficits... Conséquence logique de ces dérapages, la dette publique libanaise a connu une croissance ininterrompue et a grimpé de 44 % du PIB en 1993 à environ 144 % du PIB au premier semestre 2016. La quasi-totalité de cette dette (environ 85 %) est détenue par des institutions financières libanaises soit directement à travers la souscription ou l'achat d'obligations d'État en livres libanaises ou en dollars (appelées eurobonds) ou indirectement à travers l'achat de certificats de dépôt émis par la Banque du Liban. Le montant des intérêts cumulés constitue environ 80 % du total de la dette. Le Liban subit aussi depuis quelques années un ralentissement des flux de capitaux entrants, une détérioration inquiétante de sa balance de paiement, une baisse des réserves de change et une dégringolade du pouvoir d'achat.
L'innovation financière conçue par la Banque du Liban est censée faire face à ces défis et sauver la situation. Une question s'impose : qui des trois protagonistes – l'État, la Banque du Liban et les banques – est en train de sauver les autres: qui sauve qui?
L'ingénierie financière mise en œuvre par la Banque du Liban se résumer en deux mesures interconnectées :
Première mesure : achat des titres de la dette publique en livre libanaise par la Banque centrale à leur valeur d'émission et pour un prix égal à 50 % des revenus futurs engendrés par ces titres. En contrepartie de cet achat, la Banque centrale est amenée à créer de la monnaie (monétisation de la dette publique ou assainissement monétaire, en anglais Quantitative Easing (QE)). En achetant des obligations d'État, la Banque centrale transforme la nature de la dette publique. De dette publique assortie d'un taux d'intérêt, d'une maturité et d'un risque de défaut, la dette devient un engagement monétaire de la Banque centrale (base monétaire) sans risque de défaut, mais soumis au risque d'inflation ; cette création monétaire ne correspond en effet à aucune richesse économique tangible.
Afin de comprendre les conséquences de cette transformation, il est important de consolider la Banque centrale et l'État (après tout, il s'agit de branches distinctes du secteur public). À la suite de l'échange (transformation), la dette publique détenue par la Banque centrale s'annule. Elle intègre l'actif d'une branche (la Banque centrale) et le passif de l'autre branche (l'État). Par conséquent, elle disparaît. En fait, elle a perdu sa valeur, car elle a été remplacée par un nouveau type de dette (la monnaie). De plus, cela n'a aucun sens d'affirmer que la Banque centrale a réalisé un profit généré par les flux d'intérêts liés aux portefeuilles d'obligations. Si elle réalise un gain, celui-ci serait compensé par une perte équivalente pour l'État. Le secteur public ne réalise aucun bénéfice.
Regardons maintenant du côté des banques. Une décote de 50 % a été appliquée sur la valeur des revenus futurs générés par les titres. La détermination du taux d'actualisation permet de déterminer la valeur présente des flux d'intérêts futurs et prend en compte la prime du risque attachée à ces titres. Plus le niveau de risque est grand, plus le taux d'actualisation est élevé. Et un taux de 50 % est un signe d'un risque sérieux ; l'hiver arrive. Mais qu'importe. L'important se trouve ailleurs : cette cagnotte inespérée va permettre aux banques de reconstituer leurs capitaux propres et reclassifier leurs actifs financiers en marge de l'application en 2018 de la nouvelle norme comptable IFRS 9. Celle-ci exige des banques d'estimer et de comptabiliser des provisions pour pertes attendues sur créances à partir du moment où elles s'engagent à prêter de l'argent ou à investir dans un instrument financier, comme une obligation, et non pas au moment de la réalisation effective de la perte comme c'était le cas avant.
Les banques risquent de se trouver dans une situation de trappe à liquidité dans le cas où elles ne seront pas capables d'utiliser cette liquidité pour créer du crédit au sein du marché local, et cela pour les différentes raisons macroéconomiques évoquées. Dans ce cas, l'État sera amené à émettre des obligations à des échéances longues pour absorber cette liquidité. Le Quantitative Easing ne serait alors qu'un simple échange d'obligations d'État.
Mais comment la Banque centrale va pouvoir payer le prix de ces titres tout en soutenant la stabilité monétaire ? De l'argent des banques, comme nous allons le voir dans l'étude de la deuxième mesure.
Deuxième mesure : accumulation de devises par la Banque du Liban. En contrepartie de l'achat du portefeuille de titres détenu par les banques, ces dernières s'engagent à attirer des capitaux nouveaux en dollars de l'extérieur et de les utiliser exclusivement pour l'achat d'eurobonds détenus par la Banque centrale ou dans la souscription à des certificats de dépôts en dollars émis par cette dernière. C'est un cas d'école de suraccumulation de réserves de change en vue de parer au risque d'un éventuel arrêt brutal (sudden-stop) des financements externes en dollars. La Banque centrale achète ainsi une autoassurance contre le risque d'une crise systémique, qui pourrait prendre la forme d'une crise de la balance de paiements, résultante d'un déséquilibre accru entre les flux de capitaux entrants et ceux sortants du Liban.
Demain nous reverrons les cuisines financières des institutions bancaires s'activer pour fabriquer et marchander des produits structurés à des taux d'intérêt élevés pour attirer des fonds... Mais pourquoi  ? Dans quel but  ? Pour quel projet de société  ? Sous son apparence technique, la politique monétaire est un choix politique par excellence.
Revenons à notre question ; l'État, la Banque du Liban et les banques : qui sauve qui  ? Personne ne sauve personne. Tous les trois sont une même personne appelée « le système » et qui est en train de sauver sa peau.

Adib Y. TOHMÉ