La Fed et le saladier de punch

La conduite de la politique monétaire est davantage un art qu'une science. On peut toutefois décrire de manière adéquate la fonction de réaction de la Banque centrale sous la forme d'une règle numérique et juger ainsi si elle remplit son mandat. Selon cette approche, la Fed agit afin de minimiser l'écart entre l'inflation et sa cible (2 %), d'une part, entre le taux de chômage et son niveau de plein emploi (5,5 %), d'autre part. On perd autant de bien-être à rater le premier objectif que le second. Observons le chemin parcouru en dix ans. À la fin du cycle d'expansion en 2005-2007, la Fed n'était pas loin de remplir son mandat, mais l'inflation était un peu trop élevée et le chômage trop bas. Puis la crise est survenue. L'écart maximal par rapport aux objectifs a été touché à la mi-2009. Depuis lors, on s'est rapproché du cœur de cible. Vue sous l'angle des objectifs, la situation prévue par la Fed pour 2015 est presque idéale, en tout cas meilleure qu'en 2007.
Simultanément, on peut aussi observer comment la Fed a modifié ses outils de politique monétaire pour remplir son mandat. Avant la crise, il n'était guère question que d'ajuster le taux des fonds fédéraux selon la position dans le cycle. Un niveau de 4 % définissait la neutralité, c'est-à-dire la réalisation des objectifs. Après la faillite de Lehman, quand le taux directeur est tombé à zéro, il a fallu jouer sur un autre paramètre, qui est la taille du bilan de la Fed. Vue sous l'angle des outils, la situation présente n'a jamais été aussi éloignée de ce qu'on peut considérer comme étant « normal » ou « neutre ».
Mme Yellen dirait, non sans raison, que c'est justement la stimulation monétaire dans des proportions inégalées qui a permis la reprise de l'économie. Il n'y aurait donc rien de critiquable dans le fait d'étendre son bilan et d'avoir des taux directeur à zéro, cinq ans après la fin de la récession. Tant que cette idée prévaut, la compression des rendements obligataires peut continuer. Le taux à dix ans est retombé sous 2,50 %, au plus bas depuis un an, en recul de 50 bp depuis le début de l'année quand, dans l'intervalle, la croissance nominale anticipée à douze mois était révisée en hausse de 40 bp. Vous prendrez bien encore un petit verre de punch ?