Le statu quo de la Fed cette semaine n'a pas surpris, pas plus que l'abaissement de ses projections de taux sur 2017, 2018 et au-delà. Cela fait plus de deux ans que la Fed s'agite sur la normalisation monétaire, avec pour seul résultat qu'elle la diffère et l'étire chaque fois un peu plus. En septembre 2014, le FOMC prévoyait de monter les taux en 2015 pour terminer en 2017 à 3,75 %. En septembre 2015, la hausse devait se finir en 2018 à 3,25 %. En septembre 2016, le terme est repoussé à 2019 et le point terminal réduit à 2,75 %. Le marché a été prompt à conclure que si chaque année la Fed monte ses taux une fois mais réduit de 50bp le point terminal, elle s'arrêtera en 2019 à ≈1,50 %. Le FOMC affiche des objectifs un peu plus hauts, mais quel crédit peut-on accorder à ses projections au-delà du très court terme ?
Pour parler de normalisation, il faut savoir où l'on veut aller. À cette question, la Fed a longtemps répondu en s'appuyant sur deux hypothèses : primo, le régime d'équilibre de l'économie est stable ; secundo, le politique monétaire, agissant avec retard, doit être resserrée avant que les objectifs de plein emploi et d'inflation soient atteints. Ces deux points sont disputés. La Fed ne sait plus trop comment caractériser l'équilibre et la politique monétaire est vue comme ayant des effets instantanés via les anticipations.
Il vaudrait donc mieux attendre que l'économie se stabilise sur un chômage à 5 % et une inflation à 2 % pour modifier le réglage monétaire. Voilà qui peut expliquer la paralysie de la Fed jusqu'à présent. À l'inverse, ce cadre d'analyse suggère que la Fed devrait devenir très agressive si l'inflation se mettait à dépasser son objectif. À ce jour, un seul membre du FOMC est vraiment cohérent, James Bullard, de la Fed de Saint-Louis, quand il prédit soit un scénario de taux bas quasi permanents si l'inflation reste faible, soit un durcissement violent si l'inflation rebondit. La prévision centrale de la Fed n'est qu'un compromis bancal entre deux régimes qui s'excluent l'un l'autre. L'idée de cycle de normalisation a vécu. C'est bien dommage. Elle avait l'intérêt d'offrir un point de repère aux comportements des agents économiques.
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