L’économie américaine : état des lieux

de Martin Feldstein* Alors que nous sommes à moins de deux mois de l’élection présidentielle américaine, tous les regards se tournent vers l’économie américaine et les problèmes qu’elle posera au prochain président. Nous sommes au milieu d’une crise financière due à de grosses erreurs d’évaluation des risques et à l’éclatement de la bulle de l’immobilier qui s’est formée durant la première partie de la décennie. Ce qui était au début un problème de crédit immobilier à haut risque s’est maintenant étendu à l’ensemble du marché immobilier et aux autres classes d’actifs. Les problèmes dans l’immobilier ont contribué à la crise financière, qui elle-même entraîne une restriction du crédit nécessaire au maintien de l’activité économique. La crise financière s’est aggravée au cours des dernières semaines, ce qui a conduit la Réserve fédérale américaine à mettre sous tutelle les agences de refinancement hypothécaire Fannie Mae et Freddie Mac, des organismes quasi nationalisés – ce qui pourrait coûter des centaines de milliards de dollars aux contribuables américains. Et il faut rajouter à cela la banqueroute de Lehman Brothers et la vente de Merrill Lynch. Ces naufrages financiers traduisent la spirale descendante des prix de l’immobilier et le nombre croissant d’habitations dont la valeur sur le marché est devenue inférieure au prêt contracté pour les payer. Cette dernière situation est lourde de conséquences parce que les prêts immobiliers américains sont le plus souvent « sans recours » pour le créancier, autrement dit en cas de défaut de remboursement, il peut saisir la maison du débiteur, mais pas ses autres biens ou ses revenus. Et même dans les États où les prêts immobiliers ne sont pas « sans recours », les créanciers ne saisissent en général pas les biens ou les revenus des personnes en difficulté. On ne peut prédire de combien encore les prix de l’immobilier vont chuter. Selon les experts, ils devraient baisser encore de 15 % pour revenir à la situation antérieure à la formation de la bulle. Mais rien n’empêchera la chute des prix de s’arrêter là. Le fossé croissant entre le montant des dettes et les prix dans l’immobilier va accroître le taux de défaut de paiement. Beaucoup d’acquéreurs en position de rembourser ne vont pas le faire, préférant s’installer dans une maison de location en attendant de racheter quand les prix auront encore baissé. La baisse des prix de l’immobilier entraînant des difficultés de paiement pour les acquéreurs, leur habitation est saisie, ce qui contribue à accroître l’offre bien au-delà de la demande et pousse encore davantage les prix à la baisse – baisse qui, à son tour, accroît les défauts de remboursement et par conséquent le nombre de saisies. On ne voit pas très bien ce qui pourrait arrêter cette spirale infernale. La baisse des prix dans l’immobilier est le facteur-clé de la crise financière et des perspectives économiques parce que les titres adossés à des prêts immobiliers et les produits dérivés basés sur ces titres sont les principaux actifs qui affaiblissent les institutions financières. En attendant la stabilisation des prix, ces titres sont extrêmement volatils. Autrement dit, les institutions financières qui en détiennent ne peuvent avoir confiance dans la liquidité ou la solvabilité de leur contrepartie potentielle ou même dans la valeur de leur propre capital. Sans la confiance, il va y avoir de moins en moins de crédits et l’activité économique va diminuer. Enfin, comme les actifs des institutions financières ont été achetés pour l’essentiel avec de l’argent emprunté, l’insuffisance du crédit est exacerbée par le besoin de diminuer l’effet de levier. Comme il est difficile et coûteux de lever des capitaux, elles diminuent l’effet de levier en restreignant les prêts. Mais la faiblesse macroéconomique des USA va maintenant bien au-delà de la baisse de l’offre de crédit. La chute des prix dans l’immobilier diminue les moyens dont disposent les ménages et par conséquent leur consommation. La baisse de l’emploi pousse les salaires à la baisse. L’augmentation du prix de la nourriture et de l’énergie pousse encore davantage à la baisse les revenus réels. Et la baisse de l’activité économique dans le reste du monde se traduit par une moindre demande pour les produits en provenance des USA, d’où une baisse des exportations. J’estime que la Réserve fédérale a bien réagi en réduisant drastiquement les taux d’intérêt des fonds fédéraux et en offrant un éventail de nouvelles facilités de crédit. Les taux d’intérêt faibles ont contribué à rendre le dollar plus compétitif, mais la politique monétaire semble avoir perdu en efficacité à cause de la situation du secteur immobilier et des dysfonctionnements dans les marchés du crédit. Le Congrès américain et l’administration Bush ont baissé les impôts de 100 milliards de dollars pour essayer de stimuler la consommation. Ceux d’entre nous qui ont défendu cette politique savaient pour la plupart que l’histoire et la théorie économique enseignent que les mesures fiscales exceptionnelles ont peu d’effet, mais pensaient que cette fois-ci, ce serait différent. Ainsi que l’a dit Samuel Johnson, notre soutien représentait le triomphe de l’espoir sur l’expérience. En fin de compte, nos espoirs ont été déçus. Les statistiques officielles du 2e trimestre qui sont maintenant disponibles montrent que les allègements d’impôt n’ont eu que très peu d’effet sur la consommation. Les contribuables ont consacré plus de 80 % de ce paquet fiscal à l’épargne ou au remboursement des emprunts, et la consommation a très peu augmenté. Voilà où en sont les USA : au milieu d’une crise financière, avec l’économie qui s’enfonce dans la récession, une politique monétaire déjà relâchée au maximum et des allègements fiscaux inefficaces. C’est une situation peut enviable – pour le moins que l’on puisse dire – pour le prochain président, quel qu’il soit. © Project Syndicate, 2008. Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz